牛柿老司基丨长信基金左金保：市场环境利于量化投资，流动性仍将充裕

【导语】市场波动如何应对？哪些板块机构看好？——银柿财经联合同花顺打造“牛柿老司基”栏目，让老司机们给市场把把脉。

【嘉宾简介】左金保，经济学硕士，武汉大学金融工程专业研究生毕业。2010年7月份加入长信基金管理有限责任公司，从事量化投资研究和风险绩效分析工作。现为长信基金总经理助理和量化体系负责人、投资决策委员会执行委员，并担任长信量化中小盘股票、长信量化先锋混合等多只基金的基金经理。

记者：欢迎长信基金的左金保做客银柿财经联合同花顺打造的访谈栏目《牛柿老司基》。左总是量化投资的专家，对于普通投资者而言，量化投资是比较专业的领域，首先想请您给投资者介绍一下，在A股的环境下，量化投资具备哪些优势和特点？

左金保：对于普通投资者而言，“量化投资”可能是比较深奥的领域。作为一位量化投资基金经理，我想说，如果大家有耐心关注我们的量化投资框架，可以发现量化投资本质上是一种基于规则的投资方式，量化模型所表达的是投资逻辑和投资规则。尤其是公募量化投资，大部分都采用以基本面因子为主的线性模型，这类模型是比较容易理解的。

我们在量化模型中，常用到估值、成长、盈利质量、一致预期等因子，这些因子都基于公司的基本面和定期报告，逻辑比较直观。量化投资下，我们的目标就是从估值的高低、成长性的好坏、盈利质量的高低、未来盈利的预测等几个维度，对市场所有个股作出评判，并刻画出有望获得超额收益的个股，再做优选组合。这就是以基本面因子为主的量化投资背后的逻辑。 

我个人认为，量化投资在A股具备一定的优势，尤其是对大众投资者而言。

量化投资下，我们不认为长期超配某个行业一定能够带来稳定收益，毕竟所有行业都可能会有业绩下滑、估值业绩双杀的时刻，没有永远的神。量化基金的特点就是组合相对分散、平衡，分散是降低组合非系统性风险的有效方式，量化基金既可以争取充分享受到股市发展的红利，也能为投资者尽力捕获超额收益。因此，量化基金一定程度上适合投资者进行长期投资。

记者：今年以来，大盘持续震荡、风格切换频繁，结束了蓝筹单边上涨的牛市，新的市场风格对于量化交易会有怎样影响？利好基于小市值因子的模型？

左金保：从今年的市场行情看，投资热点的确有所扩散。事实上，前两年大家关注的热点名词，包括“白马股”“茅指数”等，背后体现的是投资越来越集中。因为量化投资的组合比较分散，这种投资氛围对于量化投资而言，相对不是很有利。在这种情况下，量化基金或许还有不错的超额收益，但是从绝对涨幅看，可能就要落后于消费、医药等赛道型基金。

今年以来，由于各种原因，大家此前热捧的“抱团股”们遭遇了比较大的回撤，而业绩增速比较快的顺周期、新能源、半导体等板块表现不俗。此外，从指数看，今年中证500、中证1000相对于白马股指数、茅指数、沪深300等，都有比较明显的超额收益。热点扩散对于分散的组合而言，是比较有利的市场环境。

一方面是市场环境发生变化，另一方面，大家的策略也都在进化，超额收益的获取能力有所提升。在中证500、中证1000相对比较好的Beta的基础之上，再配合超额收益，就可以争取获得比较丰厚的绝对收益。因此，今年以来，量化基金、尤其是偏中小市值个股的量化基金受投资者关注较多。

投资者经常会谈论今年是大市值行情还是小市值行情，我个人认为，从过去两三年看，市值并不是最主要的影响因素，行业差异和估值成长差异更为重要。我们可以看到，过去几年沪深300跟中证500的差异并不是很大，同时，二者都要落后于部分行业赛道。此外，2019年、2020年，成长股、价值股之间，估值增长的差异比较大。大家对于价值的理解可能不太一样，在量化投资中，价值是做低估值。

今年以来，无论是万得全A（指数），还是中证500或者中证1000，涨幅中位数其实并不高。当然，市场行情的扩散肯定是有利于量化投资的。 

记者：今年以来，截至9月24日，您管理的长信低碳环保行业量化股票取得了超过50%的涨幅，低碳是今年最火热的题材之一，您认为行业主题类的量化基金具备哪些特点？

左金保：我们当时布置这一产品，是看到这几年大家的投资会集中在一些热门的、有长期逻辑的行业上。我们认为，低碳环保行业具备长期逻辑，有较大发展空间，在这条好的赛道上，通过量化做进一步的优选获得Alpha，可以争取更高收益。

相比主动投资基金，行业量化基金并不是标签化的投资方式，更多还是根据基本面情况，对标的作出客观评价。在新兴的、技术变迁比较快的行业上，我相信量化模型通过对财务趋势和大数据的分析，所获得的认知能力的提升，能够快于一般投资者对于行业变迁的理解。量化模型可以在行业不断变迁、技术不断升级的过程中，始终捕捉到那些最适应这个行业发展趋势、能够在行业发展过程中分享到更多成长红利的个股。

记者：今年已临近年底，您对于后市如何判断？近期热门赛道震荡，资源股周期股崛起，接下来您对市场怎样判断？更看好哪些板块？

左金保：今年市场的整体波动并不是特别大，但是市场的结构却出现了较大分化。

我们认为，今年下半年，指数波动的区间同样不会太宽，市场存在系统性风险的可能性不大。从几个维度看，首先，不管海外还是国内，尤其是海外，经济复苏的进程还是一波三折的，宏观经济政策大幅收缩的概率并不大，市场的流动性还比较充裕。

其次，我们可以看到，目前市场的结构相对比较良性。举个例子，今年以来，涨幅比较大的几个板块，它们的业绩增长也是非常迅速的。如果我们把这些板块的上涨理解为估值提升和业绩增长两部分共同作用，我们可以看到，今年业绩增长所带来的贡献占比更大，也就是说这些板块的上涨是良性的，并不存在单纯的拔估值情况。此外，目前市场节奏是几个有基本面支撑的板块此起彼伏地上涨，当一个板块遇到可能的调整，其他板块也会有所表现。

记者：您能否谈谈自己的投资理念和投资策略？在构建模型时，您更看重哪些量化因子？

左金保：量化投资是基于量化多因子模型做决策，因此可以通过很多维度实现刻画。我在投资中，会更多从基本面和财报的维度出发，做换手率相对比较低的组合。

我们刚才提到的几点，包括标的估值的高低，业绩的成长性，盈利的质量和盈利的能力等，我认为都是比较重要的维度。此外，一致预期，即卖方分析师对于个股未来盈利能力的预测，也是较为重要一点。卖方分析师的盈利预测结合了很多主观分析和定性定量分析，是我们向前看因子的补充。

通过基本面维度，赚业绩增长、公司盈利的钱，是一个不会失效的逻辑。股票的上涨无非来自盈利提升，或者来自估值提升。其中，估值提升是短期难以把握的，但盈利提升却可以通过财务分析来捕捉。此外，盈利的提升往往伴随估值的提升，因此，我们盯着业绩去做，通常可以享受到业绩增长和估值增长两个维度带来的红利。单纯拔估值的行情可能不会持续太久。 

记者：您更倾向于更均衡的策略，而不是押注于某些因子？

左金保：是的，我们并不会认为判断哪一类因子更重要，而去重仓这一类因子，更多还是比较均衡地配置有长期赚钱能力的、有长期超额收益预期的因子，同时，时刻观察在当前市场环境下，哪些因子对于市场收益更有解释能力，更有预测能力，再做动态地调整。

记者：我注意到量化行业的公募也开始出现限购的情况，是否意味着量化基金比主动权益类对规模更加敏感？您觉得随着市场越来越关注量化公募产品，基金经理该怎么平衡规模和业绩之间的关系呢？

左金保：我认为，一个产品的策略能够对应多大的规模，事先是没有办法预判的，更多需要关注的是策略本身的承载能力，以及超额收益是否稳定。

换手率比较高的策略，市场承载能力可能比较弱，因为它需要频繁换手，如果规模过大，可能会有问题；换手率较低的策略，规模的承载能力可能就比较大。

同时，量化组合的两个特点对于组合可以承载的资金量而言，量化投资的组合比较分散，每个股票的占比较低，这意味着组合中股票数量更多，可以承载更多的资金。

此外，策略所采用的因子也会对资金承载能力产生影响。如果通过基本面因子决策，所选择的股票往往是有基本面支撑的优质个股，选择到冷门个股的概率比较低，流动性也有一定保障，所以我个人认为，这类基金还是有相对比较大的资金承载量的。 

量化基金也可以做行业类基金，部分行业本身的资金承载量是很大的。此外，量化基金也有沪深300增强等相关产品，沪深300里面都是比较大的标的，这一类产品的资金承载量也非常大。

记者：近期，A股市场成交量持续火爆，成交金额明显增加，有分析认为量化带来的高频交易是背后推手，您对此怎么看？

左金保：我们认为，目前A股的成交量持续火爆，最为重要的因素是这两年市场赚钱效应有了比较明显的体现，尤其是经历了2020年，吸引到一部分增量资金，市场活跃度得到提高。从长期来看，居民将财富越来越多地配置在股票市场，这是一种趋势。

另外一方面，近期市场的活跃，与公募基金的调仓有一定关系。随着今年市场风格的切换，部分公募基金也会产生调仓需求。同时，今年市场的热点是此起彼伏的，投资机会在各个板块轮动，如果要获取较高收益，大概率要做一定的投资轮动，市场行情也客观地增加了整体换手。 

此外，量化基金规模的增长，也贡献了市场上一部分的换手。我们注意到，中证500交易量的增加，与市场整体的交易量增加其实是同步的，这就意味着以中证500为代表的中小市值个股的成交量的放大速度并没有脱离市场整体放大的速度。因此我们判断，来自社会资金的财富配置增加，以及投资机会的轮动，是增加市场交易量的主要因素。

风险提示： 

以上内容不作为任何投资建议，建议投资者选择符合风险承受能力、投资目标的基金。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。请在购买前认真阅读《基金合同》《招募说明书》等基金法律文件。基金有风险，投资需谨慎。