刘煜辉：欧洲制造业向中国迁移，A股出现了“制造为王”的价值指向

9月21日，第二届中国资本市场高质量发展峰会在杭州开幕。

本届峰会发布了《中国上市公司健康指数报告（2022）》报告，揭榜了2021年度中国上市公司综合健康指数百强和2021年度中国上市公司创利能力指数百强。会上，中国上市公司协会党委委员、副会长潘春生和浙江日报报业集团社长、党委书记姜军做了开幕致辞，包括中国证监会原副主席、美国杜克大学教授高西庆，中国社科院教授刘煜辉，北京交通大学国家交通发展研究院院长张秋生，浙江核新同花顺网络信息股份有限公司董事长易峥等嘉宾专家做了精彩的演讲和分享。

其中，刘煜辉做了《“随”行天下——制造为王》主题演讲，就欧洲制造业迁移中国趋势、中国制造的价值高地、全球性衰退的危险等话题进行了分享。

刘煜辉指出，在全球变暖、极端天气频发的背景下，地缘政治因素促使欧洲制造业向中国迁移，A股出现了“制造为王”的价值指向。

人民币汇率从4月份的6.3贬值至今天6.95，是一个正常的现象，其对应的是一个国家的存量资产主体（房地产）贬值的过程。在资产负债表衰退、流动性陷阱、信用弱货币强等情况出现的同时，人民币贬值也是把过去金融、地产、民生等内卷捋平的过程，对应的是中国制造业成本下降、效率上升。当然这个过程需要强健的市场化和法治化制度护航，在这方面我国是做的非常好的。

刘煜辉认为，这也意味着新型制造业资本溢价上升最终能覆盖上一个周期存量资产的贬值损失，今天的A股市场其实是由这条主线逻辑主导的。

从供给端来说，今天西方国家的滞胀不是因为需求旺盛，而是因为供给端塌陷，严重的供给冲击导致西方国家生产率显著下滑，潜在增长率往下坠。高昂的电价及天然气价格致使西方国家化工、新能源等行业出现危机，甚至影响到了社会民生。刘煜辉发现，全世界的供给端，目前只有我国的制造业处于价值高地。

我国不为他人作嫁衣，理解和预期我国的决策，要坚守“不会推出对美国‘渔利’的政策”的基点。过去二十年，全球经济循环呈现双轮驱动逻辑：美国放货币，中国放信用。中国消纳通胀，输出通缩产品，所以美国能继续不停的放货币，有利于他们资本市场维持温和的资产泡沫，继续发展他们的创新。

刘煜辉指出，中美利益机制已发生改变，如今，上述逻辑已成为过去。现在，我国提出新发展理念，需要新发展格局，正是要打破过去的逻辑。美国放货币，我国不再跟随放信用，如此美国只能收货币，而我国也不帮忙缓解美元收缩的痛苦。只要我国不放信用，美国治理通胀就得承受更多的股市下跌 美国创新动能就受到了抑制。

具体到股市投资方面，“信用弱货币强”，多低的利率贷款都发不出去，这个状态也叫“流动性陷阱”，这次这个状态将在相当长时间内难以改观。这也意味着无风险利率可能会经历下落很大一个波段，很可能是一个不断打破历史新低纪录的过程。对应的，股票市场大概率是一个有利于平均股价不断上升的场景。

从两个维度看，一个维度是风格结构分化突出，占优次序为：中证1000优于中证500优于沪深300优于中证100优于A50；另一个维度是产业结构分化突出，一半是海水一半是火焰，新发展理念下的新能源、高端制造、农化、产业安全方向将是长期占优的资产形成方向。

从需求端来说，美国近期动作频频，以限制中国企业使用EDA软件、通过《抗通胀法案》限制中国电池企业等手段，针对中国外需，双方脱钩趋势明显。而欧洲尽管面临能源危机，仍追随高喊脱钩。

除了选票政治的因素之外，从逻辑上讲，今天的美国经济通胀耐受性较强。当今的美国已不是上世纪七八十年代沃尔克时期缺少能源的制造大国。过去几十年，美国中低端制造业转移，通过农业补贴成为粮食大国，同时通过能源自给战略成为全球最大油气生产国。这也意味着美国不会受困于高通胀，逻辑上不太怕通胀，可以通过大量补贴老百姓度过高通胀。因为财政赤字货币化，这个钱对美国不是问题。

而对于中国来说，目前，我国经济的外需敏感度处于历史最高位，我国制造占全球商品出口份额15.1%，相当于美、德的总和。一方面说明我国供应链近年的长足进步，另一方面也代表着我国经济的外需依存度的提升。

可以说，全球性衰退危机是美国的“阳谋”。2022年冬季至2023年初，美国通过维持美元高利率和收油储双重手段，或将直接拖垮欧洲经济，更为甚者或将拖垮美国以外地区的经济，引致全球性经济衰退危机。美国以外地区的经济崩盘后，美国将再放水，救美股，抄底全球。如果此逻辑上演，外需敏感性处于历史高位的中国亟待启动内需，当务之急是为可能的外需冲击做准备。

刘煜辉表示，为此，我国要尽快恢复经济流量，有力推动政策举措促进消费需求。投资需求着力于启动新发展理念下的新基建，新基建以新能源发电产业链为主，最具扩张效果，比如入户光伏在美欧日广泛推广，入户屋顶光伏类似房贷的效果，低息贷款对于百姓没有负担，可以设计为以发电覆盖本金+利息模式。新基建产业受益面广，扩大就业，帮助能源自足，是社会债务扩张的有效办法。