中金公司：美联储“非常规”降息，宽松效果已经显现

当地时间9月18日，美联储开启四年来的首次降息，联邦基金利率下调50个基点至4.75%至5%的区间。

在中金公司看来，美联储降息50个基点，是“非常规”开局，部分超出市场预期。“历史上，降息50个基点起步的情形只有在经济或市场紧急时刻才出现，例如2001年1月科技泡沫、2007年9月金融危机，2020年3月疫情等。”

整体降息幅度或为250个基点

对于美联储的后续动作，中金公司表示，从更新的“点阵图”预计，年内或将再降息两次共计50基点，2025年降息4次共100基点，2026年降息2次50基点，加上本次降息，整体降息幅度达到250基点，利率终点为2.75%~3%。这一路径明显低于CME利率期货交易的2025年9月就要到达2.75%~3%这一水平的斜率，一定程度上解释了收盘后美债利率的冲高。

不过中金公司认为，由于降息预期的摇摆和“点阵图”的产生机制，距离当前越远的预期“可信度”越差，更多只是作为对当前市场预期的比照。

此外，中金公司表示，虽然美联储主席杰罗姆·鲍威尔不断强调没有看到任何衰退迹象，此轮降息50个基点不能作为新基准而线性外推，但美联储这一“非常规”操作，说明他们的确看到了就业市场的疲弱，一定程度上回应了市场的“呼声”。同时，美联储也在努力营造一种“领先于市场”，随时可以做得更多，但又不想让市场担心因为大幅衰退压力而被迫着急做得更多的形象。

宽松效果已经显现

中金公司表示，尽管美联储降息“非常规”开局，但结合当前数据，经济实现“软着陆”是基准情形。“一个有意思的悖论是，更为陡峭的初始斜率反而使得后续降息路径放缓，是因为宽松会更快地在利率敏感部分发挥效果，如地产。这意味着后续几个月公布的经济数据只要不大幅恶化，甚至还出现改善，都可以进一步佐证美联储想要传递的‘更快降息但增长不差’的信息，届时风险资产将表现更好，而避险资产则接近尾声。”

事实上，中金公司认为，由于预期存在，在实际降息之前，宽松效果其实已经开始显现。这表现在房地产出现量价齐升，30年按揭利率已经低于7%的平均租金回报率，这使得7月美国成屋和新屋销售时隔5个月后再度回暖，美国成屋销售5个月来首次正增长，具有领先性的新屋销售7月也环比增长10%；其次，各环节的融资成本都已经明显下行，低于投资回报率，如居民的按揭利率、企业信用债利差等。

各类资产如何表现

降息对各类资产走势会产生怎样的影响？中金公司表示，从历次降息的一般性规律看，降息前，分母资产（如美债、黄金、罗素2000和港股生物科技为代表的小盘成长股等）表现较好，分子资产表现不佳（如铜、美股和周期板块等），但降息后待宽松效果逐步显现，分子资产逐渐开始跑赢。

“不过，将历史经验简单平均的最大问题是掩盖了每次降息周期的差异。这样的分母资产向分子资产切换的‘平均规律’，本质上取决于经济放缓的程度所需要匹配的降息次数，而非降息这件事本身，否则完全可能‘做反’。”

中金公司表示，本次50个基点起步的非常规降息，短期依然会使得市场担心未来的增长是否会面临更大压力，因此未来几个经济数据至关重要。如果数据不大幅恶化，在一些利率敏感端，如地产等还能有所改善，那么就会给市场传递一个“降息程度够且经济不差”的组合，达到新的平衡，后续市场主线或转向降息后的修复交易。如果后续数据证实经济压力不大，美债和黄金应该适时退出，直接受益于美联储降息的短债、逐步修复的地产链以及铜可逐步关注，等待后续数据验证。

而对于中国市场，需要观察外围宽松效果如何传导进来，也即国内政策在这一环境下如何应对。“如果国内宽松力度强于美联储，将给市场带来更大提振；反之，如果幅度有限，那么美联储降息对中国市场的影响可能就是边际和局部的。”